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0510-88276101復(fù)合集流體會(huì)議：黎明總是靜悄悄，加倉賽道正當(dāng)時(shí)
發(fā)布時(shí)間：2023-07-04瀏覽次數(shù)：載入中...
復(fù)合集流體明確講，產(chǎn)業(yè)化節(jié)奏是超預(yù)期的，“黎明總是靜悄悄”。目前很多投資者認(rèn)為，行業(yè)處于技術(shù)改進(jìn)階段，距離應(yīng)用還有距離。另外，還有部分更悲觀的投資者，認(rèn)為產(chǎn)業(yè)鏈熱度下來了，“沒聲音了”，其實(shí)這是黎明前的典型特征，大家因?yàn)楸Ｃ芎透偁幰蛩?，步入靜默了，“黎明總是靜悄悄”。我們近期調(diào)研了全產(chǎn)業(yè)鏈，制造端送樣已經(jīng)陸續(xù)達(dá)到了量產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)，產(chǎn)業(yè)正在從小批量送樣進(jìn)化到中試線訂單落實(shí)，距離大規(guī)模量產(chǎn)一步之遙。從PP看，主要指標(biāo)包括剝離力需要大于2.3N，我們了解到前列梯隊(duì)已經(jīng)達(dá)到或者超過2.3N，方阻16-20毫歐（低于22毫歐就可以滿足下游應(yīng)用了），大家一定要重視產(chǎn)業(yè)實(shí)際的邊際變化，因?yàn)楫a(chǎn)業(yè)鏈已經(jīng)步入各家落實(shí)客戶和公布訂單的階段了。
產(chǎn)業(yè)鏈具體情況：
1、復(fù)合集流體產(chǎn)業(yè)化到了哪個(gè)階段——行業(yè)爆發(fā)前夕
從17年寧德發(fā)布復(fù)合集流體路線，主打安全、高能量密度優(yōu)勢，上游設(shè)備、中游工藝已進(jìn)行6年的打磨。如今，復(fù)合鋁箔率先實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，復(fù)合銅箔方面，22年P(guān)ET產(chǎn)品行業(yè)迸發(fā)，23年P(guān)P產(chǎn)品逐步出現(xiàn)。PET在動(dòng)力領(lǐng)域（雙星）、儲(chǔ)能領(lǐng)域（萬順）實(shí)現(xiàn)的訂單的兌現(xiàn)，PP從加工難度看更大，指標(biāo)方面結(jié)合力以B公司也實(shí)現(xiàn)了比較大的進(jìn)展，送樣規(guī)模接近中試，我們預(yù)計(jì)下半年中試級(jí)別及以上的小批量訂單有望在全行業(yè)范圍內(nèi)進(jìn)一步兌現(xiàn)，24Q1-Q2開啟大規(guī)模量產(chǎn)。
2、PP/PET之爭：產(chǎn)品迭代均加速，不確定性中更應(yīng)看到產(chǎn)業(yè)的積極變化
盡管路線PP、PET誰能勝出有不確定性，但產(chǎn)業(yè)化加速是確定的。在今年行業(yè)普遍儲(chǔ)備、送樣PP銅箔的情況下，行業(yè)近期有PET“復(fù)興”的聲音。無論是PET高溫循環(huán)測試某電池“傳聞”超過1500次，PP結(jié)合力接近PET，都是非常積極的產(chǎn)業(yè)進(jìn)展，距離規(guī)模量產(chǎn)指標(biāo)的越來越接近。
終端產(chǎn)品指標(biāo)預(yù)計(jì)PP占優(yōu)，是今年制造端主要推進(jìn)路線，從規(guī)?；瘍?yōu)勢看，PET占優(yōu)
PET循環(huán)失效機(jī)理：磁控濺射不均勻（有孔隙）→電解液氫氟酸浸入→PET與氫氟酸發(fā)生反應(yīng)→基膜與銅層脫落→循環(huán)跳水。因此優(yōu)化的方式主要是1）磁控環(huán)節(jié)的優(yōu)化，包括基膜、靶材與腔體內(nèi)部溫度控制，將鍍層致密度提升，但要同時(shí)保證卷長夠長&基膜完全無穿孔與褶皺亦是較難。2）采用PP替代。PP本身化學(xué)性質(zhì)穩(wěn)定，不會(huì)與氫氟酸發(fā)生反應(yīng)，因此無需擔(dān)心磁控環(huán)節(jié)有空隙現(xiàn)象。
PET的主要優(yōu)勢在于制造工藝簡單&遠(yuǎn)期市場供應(yīng)充足，中低端領(lǐng)域率先起量。由于PET與銅結(jié)合力好，因此PET磁控走速>PP磁控走速，然后效率更高。在部分低端動(dòng)力、小儲(chǔ)等領(lǐng)域我們預(yù)計(jì)率先實(shí)現(xiàn)小規(guī)模量產(chǎn)。
PP主要優(yōu)勢在于化學(xué)性質(zhì)穩(wěn)定，理論高溫循環(huán)次數(shù)更佳，更符合領(lǐng)域要求。PP由于設(shè)備瓶頸，相對擴(kuò)產(chǎn)難度更大，但緊缺概率預(yù)計(jì)較小，從短期供應(yīng)角度看，1GW約需要40噸PP膜，假設(shè)25年150GW約6000噸PP膜，以相關(guān)性較高的電容薄膜產(chǎn)能作參考（12萬噸存量，5微米厚度以下假設(shè)占30-40%，預(yù)計(jì)4萬噸左右），需求彈性拉動(dòng)+15%。
【補(bǔ)充：在薄膜電容領(lǐng)域，也存在PP、PET之爭，但各自存在適配應(yīng)用領(lǐng)域，PET（聚酯薄膜）薄膜電容器多應(yīng)用于對耐熱要求較低的低電壓、小型化的電子儀器和家用電器，而PP（聚丙烯）薄膜電容器具有良好自愈性和高可靠性，廣泛應(yīng)用于車載和工業(yè)領(lǐng)域?！?/span>
3、如何復(fù)合集流體的盈利空間？——成本曲線偏陡峭，行業(yè)中長期也有超額利潤
收入體量：
動(dòng)力30年預(yù)計(jì)35%滲透率、儲(chǔ)能預(yù)計(jì)50%滲透率，2030年收入空間900億+。
![1.png]( "1.png")
長期穩(wěn)態(tài)：產(chǎn)品端趨于標(biāo)準(zhǔn)化，成本端走向差異化。我們認(rèn)為，復(fù)合銅箔通過設(shè)備持續(xù)迭代、工藝優(yōu)化，在效率及成本上將產(chǎn)生差異，成本較好公司有望實(shí)現(xiàn)單平成本0.4-0.5元/平優(yōu)勢（考慮費(fèi)用等成本優(yōu)勢進(jìn)一步擴(kuò)大）。行業(yè)平均單平盈利假設(shè)0.5元（凈利率12%，投資回報(bào)期約為7-8年），盈利或達(dá)1元（凈利率25%）。
表：良率*設(shè)備走速 單平成本敏感性分析（單考慮折舊）
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投資建議：重點(diǎn)推薦設(shè)備公司東威科技、驕成超聲，建議關(guān)注道森股份，制造端建議關(guān)注璞泰來、寶明科技、英聯(lián)股份等。
附：復(fù)合集流體產(chǎn)業(yè)鏈圖譜
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產(chǎn)業(yè)鏈具體情況：
1、復(fù)合集流體產(chǎn)業(yè)化到了哪個(gè)階段——行業(yè)爆發(fā)前夕
從17年寧德發(fā)布復(fù)合集流體路線，主打安全、高能量密度優(yōu)勢，上游設(shè)備、中游工藝已進(jìn)行6年的打磨。如今，復(fù)合鋁箔率先實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，復(fù)合銅箔方面，22年P(guān)ET產(chǎn)品行業(yè)迸發(fā)，23年P(guān)P產(chǎn)品逐步出現(xiàn)。PET在動(dòng)力領(lǐng)域（雙星）、儲(chǔ)能領(lǐng)域（萬順）實(shí)現(xiàn)的訂單的兌現(xiàn)，PP從加工難度看更大，指標(biāo)方面結(jié)合力以B公司也實(shí)現(xiàn)了比較大的進(jìn)展，送樣規(guī)模接近中試，我們預(yù)計(jì)下半年中試級(jí)別及以上的小批量訂單有望在全行業(yè)范圍內(nèi)進(jìn)一步兌現(xiàn)，24Q1-Q2開啟大規(guī)模量產(chǎn)。
2、PP/PET之爭：產(chǎn)品迭代均加速，不確定性中更應(yīng)看到產(chǎn)業(yè)的積極變化
盡管路線PP、PET誰能勝出有不確定性，但產(chǎn)業(yè)化加速是確定的。在今年行業(yè)普遍儲(chǔ)備、送樣PP銅箔的情況下，行業(yè)近期有PET“復(fù)興”的聲音。無論是PET高溫循環(huán)測試某電池“傳聞”超過1500次，PP結(jié)合力接近PET，都是非常積極的產(chǎn)業(yè)進(jìn)展，距離規(guī)模量產(chǎn)指標(biāo)的越來越接近。
終端產(chǎn)品指標(biāo)預(yù)計(jì)PP占優(yōu)，是今年制造端主要推進(jìn)路線，從規(guī)?；瘍?yōu)勢看，PET占優(yōu)
PET循環(huán)失效機(jī)理：磁控濺射不均勻（有孔隙）→電解液氫氟酸浸入→PET與氫氟酸發(fā)生反應(yīng)→基膜與銅層脫落→循環(huán)跳水。因此優(yōu)化的方式主要是1）磁控環(huán)節(jié)的優(yōu)化，包括基膜、靶材與腔體內(nèi)部溫度控制，將鍍層致密度提升，但要同時(shí)保證卷長夠長&基膜完全無穿孔與褶皺亦是較難。2）采用PP替代。PP本身化學(xué)性質(zhì)穩(wěn)定，不會(huì)與氫氟酸發(fā)生反應(yīng)，因此無需擔(dān)心磁控環(huán)節(jié)有空隙現(xiàn)象。
PET的主要優(yōu)勢在于制造工藝簡單&遠(yuǎn)期市場供應(yīng)充足，中低端領(lǐng)域率先起量。由于PET與銅結(jié)合力好，因此PET磁控走速>PP磁控走速，然后效率更高。在部分低端動(dòng)力、小儲(chǔ)等領(lǐng)域我們預(yù)計(jì)率先實(shí)現(xiàn)小規(guī)模量產(chǎn)。
PP主要優(yōu)勢在于化學(xué)性質(zhì)穩(wěn)定，理論高溫循環(huán)次數(shù)更佳，更符合領(lǐng)域要求。PP由于設(shè)備瓶頸，相對擴(kuò)產(chǎn)難度更大，但緊缺概率預(yù)計(jì)較小，從短期供應(yīng)角度看，1GW約需要40噸PP膜，假設(shè)25年150GW約6000噸PP膜，以相關(guān)性較高的電容薄膜產(chǎn)能作參考（12萬噸存量，5微米厚度以下假設(shè)占30-40%，預(yù)計(jì)4萬噸左右），需求彈性拉動(dòng)+15%。
【補(bǔ)充：在薄膜電容領(lǐng)域，也存在PP、PET之爭，但各自存在適配應(yīng)用領(lǐng)域，PET（聚酯薄膜）薄膜電容器多應(yīng)用于對耐熱要求較低的低電壓、小型化的電子儀器和家用電器，而PP（聚丙烯）薄膜電容器具有良好自愈性和高可靠性，廣泛應(yīng)用于車載和工業(yè)領(lǐng)域?！?/span>
3、如何復(fù)合集流體的盈利空間？——成本曲線偏陡峭，行業(yè)中長期也有超額利潤
收入體量：
動(dòng)力30年預(yù)計(jì)35%滲透率、儲(chǔ)能預(yù)計(jì)50%滲透率，2030年收入空間900億+。
長期穩(wěn)態(tài)：產(chǎn)品端趨于標(biāo)準(zhǔn)化，成本端走向差異化。我們認(rèn)為，復(fù)合銅箔通過設(shè)備持續(xù)迭代、工藝優(yōu)化，在效率及成本上將產(chǎn)生差異，成本較好公司有望實(shí)現(xiàn)單平成本0.4-0.5元/平優(yōu)勢（考慮費(fèi)用等成本優(yōu)勢進(jìn)一步擴(kuò)大）。行業(yè)平均單平盈利假設(shè)0.5元（凈利率12%，投資回報(bào)期約為7-8年），盈利或達(dá)1元（凈利率25%）。
表：良率*設(shè)備走速 單平成本敏感性分析（單考慮折舊）
投資建議：重點(diǎn)推薦設(shè)備公司東威科技、驕成超聲，建議關(guān)注道森股份，制造端建議關(guān)注璞泰來、寶明科技、英聯(lián)股份等。
附：復(fù)合集流體產(chǎn)業(yè)鏈圖譜
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